IPO 시장의 겨울 (feat. 루닛, 지엔티파마)

원래는 지난달 초에 작성했는데, 이제서야 블로그에 정리를 한다.

 

기류의 변화

작년 말부터 서서히 변해가고 있는 경제의 제반 환경이 어떤 임계점을 향해 가고 있는 기분이 든다. 최근 일론 머스크가 트위터에 남긴 말 한마디가 화제가 된적이 있었다.

 

 

Elon Musk feels 'super bad' about economy, needs to cut 10% of Tesla jobs

 

경제 상황에 대해 아주 안좋은 느낌이 든다는 것인데, 지난 번에 정리해서 공개한 투자 레터를 보면 경제의 제반 상황이 어떻게 안좋게 흘러가고 있는지 어느 정도 알 수 있을 거라 본다.

 

 

[Investing Letter] 2022년 05월 : 투자 패러다임의 변화

 

가장 약한 고리

상황이 이렇다 보니 줄어드는 유동성으로는 투자 자본이 보수적으로 바뀔 수 밖에 없다. 그래서 요즘 기술주 선호에서 가치주 선호로 투자 스타일이 바뀌고 있다고 한다.

 

안그래도 수익성이 안좋은 좀비 기업들은 코로나로인한 유동성 파티에서 조금 더 수명을 연장할 수 있었지만 금리가 상승하고 유동성이 줄어드는 앞으로의 상황에서는 더 이상 한계기업들의 부도를 피할 수 없을 지도 모른다. 미국 하이일드 채권 스프레드는 이런 상황을 잘 모니터해주는 지표 중에 하나이다.

 

ICE BofA US High Yield Index Effective Yield (출처: fred.stlouisfed.org)

 

작년 하반기 이후로 하이일드 채권 스프레드는 계속해서 상승하고 있는 걸 볼 수가 있다. 2008년 금융위기 직전에는 스프레드가 10% 근방에 이르렀다.

 

하이일드 채권 판매가 급속도로 줄어들고 있다.

 

미국은 작년 하반기 부터 하이일드 채권 시장이 계속해서 위축되고 있다. 이것은 투자자들의 리스크 회피 심리가 반영된 결과가 아닐까?

 

IPO 시장의 겨울

좀비 기업들 이외에 기류의 변화에 가장 타격을 심하게 입을 분야는 상장 시장이다. 제로 수준의 금리 환경과 저인플레이션 상황에서는 돈을 쉽게 빌릴 수 있었기 때문에 지금 당장 수익이 안나더라도 멋진 비즈니스 모델과 유능한 인재 유치는 기업의 수익성을 저 멀리 미루더라도 투자자들에게 자금을 유치하기 쉬웠다.

 

그러나 유동성 회수 환경에서는 가장 발빠르게 움직이는 투자 주체는 VC들이다. 멀리 미국까지 안가더라도 국내 IPO 시장이 예전같지 않다는 것은 어제 오늘 일은 아닐 것이다.

 

 

얼어붙은 IPO 시장...예비상장 대어들 상장 시기 ‘고심’

 

이제 상장을 준비하는 비상장 기업이라고 할지라도 현재 돈을 많이 벌거나 근시일 내에 벌어달 줄 것이 확실시 되지 않는다면 투자를 받기 어려운 환경이다.

 

 

"비상장 기술주 거품 빠지기 시작…유동성 높은 자산으로 대피해야"

 

WSJ "스타트업, 파티는 끝났다"

 

그렇다는 것은 비상장 기업도 PER이나 하다못해 PSR 같은 지표로 분석했을 때 설득력이 있어야 한다는 이야기이다.

 

국내 비상장 기업들 몇몇을 분석해보면 뛰어난 매출 증가율과 높은 수익성을 가지고도 PSR이 1이 안되는 기업가치를 가진 심하게 저평가 되어있는 회사들도 있는 반면에 고작 매출 100억, 200억 수준으로 시가총액이 4-5천억이 넘는 너무 고평가 되어 있는 회사도 존재한다.

 

	지엔티파마	루닛
현 시총	약 4,800억	약 6,100억
2022년 매출(가정)	50억	200억
PSR	약 96배	약 30배

 

 

개인적으로 좋게 보고 있던 회사인 루닛이나 지엔티파마가 그런 회사에 속한다는 것은 마음을 무겁게 만든다. 만약 이들 회사가 상장을 작년 말이나 늦어도 올해 1분기에 했었더라면 투자자 입장에서 투자금을 회수 할 수있는 기회가 있었을 것이다. 그러나 이제는 너무 늦은 것 같다.

 

상장을 억지로 진행한다고 하더라도 이러한 투자 환경이 나아지지 않는 한 아마도 2-3년 간은 원하는 기업가치를 인정받기 어려울 것이다. 수 년동안 자금이 묶여 있어도 상관없는 투자자(예를들어 카카오벤처스나 네이버, 소프트뱅크와 같은 기관 투자자)들에게는 상관이 없겠지만 사용기한이 존재하는 자금으로 투자하는 사람들이나 특히 대출을 끌어다 쓴 투자자들은 향후 몇 년간 높은 이자를 감당해야 하기 때문에 매우 어려운 시기를 견뎌내야 한다.

 

 

 

자금조달 간절한 '루닛', IPO 명운 걸었다 - 팍스넷뉴스

 

루닛 IPO, '오버행·고평가' 겹악재 극복할까 - 팍스넷뉴스

 

그리고 단순히 기간만의 문제는 아닌것은 그 시기를 거치면서 기업의 내실이 다져져야 한다. 수십억 수준의 매출이 유니콘의 기업 가치를 인정 받으려면 적어도 2-3배의 PSR은 만족해야하지 않을까? 그렇다면 3-4천억의 매출은 만들어 낼 수 있어야 한다는 이야기다. 여기에 또 바이오에 대한 투심이 돌아와야 한다는 것도 기업가치를 좋게 받기 위해서는 선행되어야 하는 이슈이다.

 

 

IPO 절벽·금리인상·주가하락 '3중고'에 K바이오 성장판 닫히나 [Why 바이오]

 

요약

• 경제 및 투자 제반 환경이 안좋아지고 있음
• 이런 상황에서 가장 약한 고리는 수익성이 안나는 기업들 : 좀비기업, 수익성이 저조한 비상장회사
• 충분한 기업가치를 평가 받기 위해서는 인내의 시간이 필요하며 시총을 납득할 만한 매출도 달성해야 할 과제

 

그럼 이만 :)